简体中文
繁體中文
English
Pусский
日本語
ภาษาไทย
Tiếng Việt
Bahasa Indonesia
Español
हिन्दी
Filippiiniläinen
Français
Deutsch
Português
Türkçe
한국어
العربية
اردو
Lời nói đầu：SKEW vọt lên vùng 150 điểm, phân vị 96% lịch sử, trong khi VIX chỉ quanh 16 tới 18. WikiFX phân tích cơ chế dealer gamma, tỷ lệ carry so với biến động và dòng tiền forex ngay trước quyết định lãi suất Fed ngày 29 tháng 7.
Có một con số ít được chú ý nhưng lại kể câu chuyện hoàn toàn khác với VIX. Ngày 22/7, chỉ số CBOE SKEW đóng cửa ở 150,19 điểm, tương ứng phân vị 96% kể từ năm 1990, trong khi VIX chỉ khoảng 16,6 điểm - mức thường được xem là bình yên.
Thông thường hai chỉ số này di chuyển cùng chiều. Nhưng khi SKEW tăng mạnh còn VIX vẫn thấp, thị trường quyền chọn đang gửi đi một thông điệp khác: biến động thông thường vẫn được xem là thấp, nhưng xác suất xảy ra một cú sốc cực đoan lại được định giá rất cao.
Nguồn: The Lead Lag Report
Điều đáng chú ý hơn là sự phân kỳ này xuất hiện đúng lúc S&P 500 đang đứng sát ngưỡng chuyển pha gamma của dealer, chỉ vài giờ trước cuộc họp chính sách tiền tệ được đánh giá là bất định nhất nhiều năm của Fed.
Khi thước đo biến động truyền thống không còn kể hết câu chuyện
VIX phản ánh biến động ngụ ý trong điều kiện bình thường, còn SKEW đo chi phí bảo hiểm cho các kịch bản cực đoan, thông qua giá quyền chọn bán sâu ngoài tiền.
Khi SKEW tăng còn VIX vẫn thấp, thị trường không lo ngại những nhịp rung lắc thông thường nhưng sẵn sàng trả giá cao để phòng hộ các cú sốc hiếm gặp.
Đây không phải hiện tượng nhất thời.
Ngày 1/7, SKEW đạt 149,60 điểm trong khi VIX giảm còn 16,45 điểm, đánh dấu ba phiên phân kỳ liên tiếp, theo Saxo Bank. Trong khi đó, đường cong kỳ hạn VIX vẫn duy trì contango, dấu hiệu thị trường chưa hoảng loạn, còn tương quan giữa các cổ phiếu S&P 500 rơi gần đáy chu kỳ, cho thấy dòng tiền phân hóa mạnh và rủi ro đang tập trung ở một số nhóm thay vì lan rộng.
Đến 28/7, VIX tăng lên khoảng 18,6 điểm khi thị trường bắt đầu định giá rủi ro trước cuộc họp Fed ngày 28-29/7, nhưng vẫn còn rất xa đỉnh 52 tuần 35,3 điểm, cho thấy thị trường vẫn xem biến động thông thường là có thể kiểm soát.
VVIX và MOVE: sự bình yên chỉ tồn tại trên bề mặt
Nếu thị trường thực sự ổn định, VVIX - chỉ số đo biến động của chính VIX - cũng phải ở mức thấp. Nhưng thực tế hoàn toàn ngược lại.
Nguồn: The Lead Lag Report
Ngày 22/7, VVIX đóng cửa 95,55 điểm, sau đó tăng lên 104,29 điểm ngay hôm sau, thuộc nhóm 25% cao nhất kể từ năm 2010. Điều này cho thấy dù biến động hiện tại còn thấp, thị trường lại đang định giá khả năng biến động sẽ bùng nổ trong tương lai.
Thị trường trái phiếu cũng phát đi tín hiệu tương tự. MOVE Index đóng cửa quanh 76,3 điểm trong khi VIX chỉ 16,6 điểm, khiến tỷ lệ biến động trái phiếu so với cổ phiếu cao hơn đáng kể mức trung bình từ năm 2010.
Nguồn: The Lead Lag Report
Lợi suất Kho bạc Mỹ càng củng cố bức tranh này khi lợi suất 10 năm tăng từ 4,55% ngày 17/7 lên 4,65% ngày 27/7, còn lợi suất 2 năm tăng lên 4,31%, khiến đường cong lợi suất tiếp tục dốc lên.
Khác với thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu chủ yếu do các tổ chức lớn chi phối. Và trong lịch sử, mỗi khi hai thị trường đánh giá khác nhau về mức độ rủi ro, trái phiếu thường là bên đúng.
Cơ chế dealer gamma: Thị trường đang đứng ngay tại điểm gãy
Chỉ nhìn vào VIX và SKEW vẫn chưa đủ, bởi yếu tố quan trọng nhất là vị trí của S&P 500 so với ngưỡng gamma trung lập của dealer, nơi hành vi phòng hộ của các nhà tạo lập thị trường chuyển từ ổn định sang khuếch đại biến động.
Khi dealer short gamma, họ phải mua khi giá tăng và bán khi giá giảm để cân bằng delta, khiến biến động bị khuếch đại theo xu hướng. Ngược lại, khi long gamma, họ bán lúc giá tăng và mua lúc giá giảm, giúp thị trường ổn định hơn.
Đến cuối tuần trước, các mô hình đều cho thấy dealer vẫn đang ở trạng thái gamma âm, với quy mô ước tính từ -23 tỷ đến -34 tỷ USD, còn ngưỡng chuyển pha gamma nằm quanh 7.490 điểm của S&P 500. Từ giá đóng cửa của SPY ngày 27/7, chỉ số hiện chỉ cách ngưỡng này vài điểm.
Nguồn: ZeroGex
Điều đó đồng nghĩa thị trường đang đứng ngay trước ranh giới giữa hai trạng thái hoàn toàn khác nhau.
Nếu S&P 500 vượt lên trên ngưỡng này, gamma có thể chuyển dương và dòng hedging sẽ giúp giảm biến động. Ngược lại, nếu chỉ số giảm xuống dưới, gamma âm sẽ càng sâu hơn, buộc dealer phải bán thêm để phòng hộ, tạo hiệu ứng bán tháo tự khuếch đại.
Thời điểm xuất hiện cấu trúc này cũng đặc biệt nhạy cảm.
Quyết định lãi suất của Fed lúc 14h ngày 29/7 (giờ miền Đông), tức 01:00 sáng theo giờ Việt Nam, thường tạo ra cú nhảy giá tức thời.
Nếu cú sốc xuất hiện khi thị trường vẫn ở vùng gamma âm, phản ứng thực tế nhiều khả năng sẽ lớn hơn đáng kể so với mức VIX 18,6 điểm hiện hàm ý, bởi dòng hedging của dealer sẽ khuếch đại thay vì hấp thụ biến động.
Đây cũng là lời giải thích vì sao SKEW vẫn được định giá rất cao dù thị trường gần đây khá yên ả.
Cỗ máy đứng sau sự bình yên giả tạo
Một nguyên nhân quan trọng khiến VIX bị nén là sự bùng nổ của quyền chọn đáo hạn trong ngày (0DTE).
Tỷ trọng giao dịch 0DTE trên quyền chọn S&P 500 đã tăng từ 5% năm 2016 lên 43% cuối năm 2023, đạt 61% vào tháng 5/2025 theo Cboe. Báo cáo quý II/2026 cho thấy khối lượng tiếp tục tăng 46,2% so với đầu năm, vượt 20 triệu hợp đồng mỗi ngày, riêng quyền chọn SPX gần như gấp ba lần so với đầu năm 2024.
Nguồn: The Lead Lag Report
Phần lớn dòng tiền này đến từ chiến lược bán quyền chọn để thu phí thời gian, được thực hiện gần như ngang nhau giữa các quỹ hệ thống và nhà đầu tư cá nhân.
Không chỉ vậy, tài sản của các ETF bán quyền chọn cũng tăng từ khoảng 5 tỷ USD năm 2018 lên 272 tỷ USD cuối năm 2025, với 82 tỷ USD dòng vốn ròng chỉ riêng năm 2025. Một quỹ của JPMorgan hiện quản lý hơn 40 tỷ USD theo chiến lược covered call.
Khi hàng trăm tỷ USD cùng thực hiện một chiến lược bán quyền chọn, biến động thông thường bị ép xuống rất thấp, trong khi phần đuôi của phân phối vẫn giữ giá cao.
Đó chính là nguyên nhân khiến VIX thấp nhưng SKEW vẫn cao, đồng thời cũng khiến dealer dễ rơi vào trạng thái gamma âm mỗi khi thị trường điều chỉnh.
Ba tiền lệ lịch sử đều kết thúc bằng một cú tái định giá mạnh
Lịch sử cho thấy cấu trúc VIX thấp - SKEW cao từng xuất hiện trước nhiều đợt biến động lớn.
Nguồn: The Lead Lag Report
Điểm chung không phải VIX thấp luôn dẫn tới khủng hoảng, mà là sự kết hợp giữa VIX thấp, SKEW cao và lượng vị thế bán khống biến động quá lớn.
Khi cú sốc xuất hiện, những người từng bán biến động buộc phải mua lại để phòng hộ, tạo ra vòng xoáy khuếch đại đúng theo cơ chế dealer gamma.
Carry trade đồng yên: Lợi nhuận vẫn còn nhưng biên an toàn đang thu hẹp
Mỗi lần biến động cổ phiếu bùng nổ trong lịch sử, đồng yên đều tăng mạnh do dòng tiền đóng vị thế carry trade.
Sau khi BOJ nâng lãi suất lên 1,0% ngày 16/6, chênh lệch lãi suất với Fed còn khoảng 2,6 điểm phần trăm.
Trong khi đó, biến động thực hiện của USD/JPY sáu tuần gần nhất chỉ khoảng 3,9%/năm, mức thấp bất thường đối với một cặp tiền đang giao dịch gần đỉnh nhiều thập kỷ.
Chia chênh lệch lãi suất cho mức biến động này cho ra tỷ lệ 0,67, thấp hơn ngưỡng 1,0 mà nhiều nhà phân tích xem là vùng cần thận trọng, dù vẫn chưa xuống dưới mức cảnh báo 0,5.
Dù phép tính này sử dụng biến động lịch sử thay cho biến động ngụ ý, thông điệp vẫn nhất quán: lợi nhuận của carry trade đang mỏng đi trong khi biến động lại bị nén xuống bất thường. Khi một cú sốc xuất hiện, phản ứng của USD/JPY có thể diễn ra rất nhanh thay vì điều chỉnh từ từ.
Đọc lại vị thế đầu cơ đồng yên: dữ liệu chưa thực sự cực đoan
Tuy nhiên, cũng cần nhìn vào dữ liệu thay vì chỉ dựa trên nỗi lo.
Theo CFTC đến ngày 7/7, các quỹ đầu cơ đang nắm vị thế bán ròng khoảng 90.000 hợp đồng yên, tương đương phân vị 27% trong 10 năm và độ lệch chuẩn -0,76. Đây vẫn còn khá xa vùng cực đoan, vốn thường nằm dưới phân vị 10 hoặc trên 90, mức thường xuất hiện trước các đợt unwind carry trade dữ dội.
Một số nguồn công bố con số lên tới 155.000 đơn vị, nhưng sự khác biệt chủ yếu đến từ phương pháp tính: một bên dùng số hợp đồng chuẩn hóa, bên kia quy đổi theo giá trị danh nghĩa hoặc gộp thêm các vị thế OTC.
Nếu chỉ xét dữ liệu COT, có thể lập luận rằng carry trade hiện chưa đông đúc như các giai đoạn 2015 hay 2018. Tuy nhiên, COT chỉ phản ánh vị thế trên CME, trong khi phần lớn dòng vốn carry còn đến từ quỹ hưu trí, công ty bảo hiểm và ngân hàng Nhật Bản, những tổ chức không xuất hiện trong báo cáo này.
Vì vậy, yếu tố quyết định không chỉ nằm ở vị thế đầu cơ mà còn ở việc tỷ lệ lợi nhuận trên rủi ro của carry trade đang ngày càng thu hẹp, khiến phản ứng có thể mạnh hơn khi xuất hiện cú sốc.
Mạch nối giữa USD, đồng yên và vàng
Đến thời điểm viết bài, USD/JPY giao dịch quanh 163,7, sát đỉnh 52 tuần 164,08, mức cao nhất kể từ thập niên 1980.
Dù Bộ trưởng Tài chính Nhật Bản nhiều lần cảnh báo khả năng can thiệp, thị trường gần như đã phản ánh các phát biểu này. Trong khi đó, khảo sát Reuters cuối tháng 7 cho thấy 70% chuyên gia dự báo lãi suất BOJ sẽ đạt ít nhất 1,5% vào quý II/2027.
Ở chiều ngược lại, quỹ UUP đại diện cho USD vẫn giao dịch quanh 28,6 điểm, sát đỉnh 52 tuần, cho thấy sức mạnh của đồng bạc xanh trên diện rộng.
Trong khi đó, vàng chỉ còn khoảng 4.049 USD/ounce, giảm gần 28% so với đỉnh 5.627 USD đầu năm và vẫn nằm dưới cả đường trung bình MA50 lẫn MA200.
Đây là một cấu trúc đáng chú ý.
Trong cả ba tiền lệ lịch sử, vàng đều là tài sản hưởng lợi khi biến động quay trở lại. Vì vậy, nếu cú sốc thực sự xảy ra, vàng có dư địa phục hồi mạnh từ vùng quá bán; ngược lại, nếu thị trường tiếp tục yên ả, áp lực giảm vẫn có thể kéo dài.
Bối cảnh vĩ mô càng làm rủi ro khó lường hơn.
Xác suất Fed tăng lãi suất ngày 29/7 đã tăng từ 10,7% ngày 15/7 lên 34,7% ngày 22/7, rồi dao động 34-38% trong những ngày gần đây. Nguyên nhân chủ yếu đến từ giá dầu vượt 100 USD/thùng do căng thẳng Iran và PCE lõi tháng 5 lên 3,4%, cao nhất từ tháng 10/2023.
Việc tân Chủ tịch Fed Kevin Warsh không còn đưa ra định hướng chính sách rõ ràng như các đời Chủ tịch trước khiến mức độ bất định của cuộc họp lần này cao hơn đáng kể - đúng loại sự kiện có thể biến rủi ro “đuôi” mà SKEW đang định giá thành hiện thực.
Ba kịch bản có thể xảy ra
Kịch bản 1: Phân kỳ giữa SKEW và VIX tự thu hẹp.
Nếu SKEW giảm về 118-125 điểm trong khi VIX duy trì dưới 15 điểm ít nhất 60 phiên, thị trường sẽ bước vào trạng thái ổn định thực sự. Khi đó, S&P 500 nhiều khả năng vượt hẳn 7.490 điểm, gamma dealer chuyển dương và biến động tiếp tục được hấp thụ.
Kịch bản 2: Fed giữ nguyên lãi suất nhưng phát đi tín hiệu diều hâu.
Điều này có thể khiến biến động tăng trong ngắn hạn mà chưa đủ để kích hoạt làn sóng đóng vị thế bán khống biến động. Do S&P vẫn ở sát ngưỡng gamma trung lập, biên độ dao động quanh cuộc họp có thể lớn hơn bình thường trước khi ổn định trở lại.
Kịch bản 3: Một cú sốc bất ngờ từ Fed hoặc yếu tố khác buộc các quỹ bán quyền chọn 0DTE và quỹ thu nhập quyền chọn đồng loạt mua lại vị thế phòng hộ đúng lúc dealer vẫn ở trạng thái gamma âm.
Đây là kịch bản có thể đẩy VIX tăng vọt, kích hoạt dòng tiền rút khỏi carry trade đồng yen, khiến USD/JPY giảm mạnh và tạo lực bật đáng kể cho giá vàng từ vùng quá bán.
Ý nghĩa đối với nhà giao dịch ngoại hối và hàng hóa
Điều quan trọng không phải là dự đoán chính xác thời điểm xảy ra cú sốc, mà là nhận ra rằng chi phí phòng hộ hiện thấp hơn nhiều so với rủi ro cấu trúc đang tích tụ.
Ba tín hiệu độc lập đều đang cùng phát cảnh báo:
Trong bối cảnh USD/JPY ở đỉnh nhiều thập kỷ, vàng ở vùng quá bán và Fed chuẩn bị đưa ra quyết định chính sách quan trọng, biến động trên thị trường ngoại hối có thể mở rộng nhanh hơn nhiều so với những gì VIX đang phản ánh.
Theo dõi SKEW, VVIX, MOVE cùng vị trí gamma dealer, thay vì chỉ nhìn vào VIX, sẽ giúp nhà đầu tư có cái nhìn đầy đủ hơn về rủi ro thực sự của hệ thống tài chính.
Lời kết
VIX thấp không đồng nghĩa thị trường đang bình yên. Nó chỉ cho thấy phần lớn nhà đầu tư đang cùng bán một loại bảo hiểm giống nhau, trong khi chi phí bảo hiểm cho các kịch bản cực đoan lại tăng lên rõ rệt.
Hiện tại, SKEW ở vùng cao lịch sử, dealer đứng sát ngưỡng chuyển pha gamma, còn xác suất Fed tạo bất ngờ đã tăng gấp hơn ba lần chỉ trong một tuần. Ba lần gần nhất cấu trúc này xuất hiện đều kết thúc bằng những đợt tái định giá mạnh và diễn ra rất nhanh.
Điều đó không có nghĩa lịch sử chắc chắn sẽ lặp lại. Nhưng với đồng yên ở vùng đỉnh nhiều thập kỷ, vàng đang quá bán và cấu trúc biến động ngày càng méo mó, rủi ro đối với thị trường ngoại hối trong những tuần tới nhiều khả năng lớn hơn đáng kể so với những gì VIX hiện tại thể hiện.
Nhà đầu tư theo dõi USD/JPY, vàng hay các thị trường liên quan nên quan sát đồng thời SKEW, VVIX, MOVE và gamma dealer để có bức tranh đầy đủ hơn trước khi đưa ra quyết định.
Câu hỏi thường gặp
Chỉ số SKEW là gì và khác VIX như thế nào?
SKEW đo giá quyền chọn bán sâu ngoài tiền, phản ánh chi phí phòng hộ cho một cú sốc cực đoan hiếm gặp. VIX đo biến động ngụ ý tại điểm cân bằng, phản ánh chi phí phòng hộ cho một biến động thông thường. Khi hai chỉ số tách xa nhau, thị trường đang định giá tách biệt rủi ro thông thường và rủi ro đuôi.
Gamma dealer âm nghĩa là gì và vì sao nó quan trọng lúc này?
Khi dealer nắm vị thế short gamma, họ buộc phải mua vào lúc giá tăng và bán ra lúc giá giảm để phòng hộ, khiến biến động bị khuếch đại thay vì bị hãm lại. S&P hiện đang giao dịch sát ngưỡng chuyển gamma nên một cú sốc từ quyết định Fed có thể bị cộng hưởng mạnh hơn bình thường.
Tỷ lệ carry trên biến động của USD/JPY hiện ra sao?
Ước tính bằng chênh lệch lãi suất Fed và BOJ chia cho biến động thực hiện hóa của cặp tiền, tỷ lệ này hiện quanh 0,67, dưới ngưỡng 1,0 được xem là vùng cần thận trọng, cho thấy phần thưởng carry đã mỏng đi so với rủi ro biến động tiềm ẩn.
Vị thế đầu cơ bán khống đồng yen hiện có quá đông đúc không?
Theo báo cáo Ủy ban giao dịch hàng hóa tương lai Mỹ, vị thế bán ròng đồng yen của giới đầu cơ lớn đang ở phân vị khoảng 27% trong mười năm, chưa chạm ngưỡng cực đoan, nghĩa là rủi ro unwind hiện tại chủ yếu đến từ dòng vốn thực và cấu trúc biến động chứ chưa phải từ vị thế đầu cơ quá tải.
Nhà đầu tư forex nên theo dõi những chỉ số nào bên cạnh VIX?
Bên cạnh VIX, nên theo dõi SKEW để đo rủi ro đuôi, VVIX để đo biến động của chính biến động, MOVE để đo bất định trên thị trường trái phiếu, và vị trí gamma dealer của S&P 500 để biết liệu một cú sốc có khả năng bị khuếch đại hay bị hãm lại.
Nguồn tham khảo
Miễn trừ trách nhiệm:
Các ý kiến trong bài viết này chỉ thể hiện quan điểm cá nhân của tác giả và không phải lời khuyên đầu tư. Thông tin trong bài viết mang tính tham khảo và không đảm bảo tính chính xác tuyệt đối. Nền tảng không chịu trách nhiệm cho bất kỳ quyết định đầu tư nào được đưa ra dựa trên nội dung này.
Cục Điều tra Đặc biệt Thái Lan (DSI) vừa triệt phá mạng lưới lừa đảo ngoại hối quy mô lớn, trong đó WikiFX xác định GOFX là một mắt xích trọng yếu với vô số bằng chứng thao túng, chiếm đoạt tài sản thông qua mô hình "mổ lợn" và các điều khoản hợp đồng gài bẫy. Tra cứu ngay đánh giá của WikiFX trước khi quá muộn.
Lịch kinh tế Mỹ 29/07-01/08: Fed họp lãi suất, GDP, PCE, thất nghiệp và chi phí lao động. Phân tích tác động thị trường tài chính toàn cầu.
Cập nhật thị trường tài chính ngày 29/07/2026: Dầu thô tăng vọt hơn 4% sau khi Mỹ đánh chặn tấn công từ Iran, chứng khoán châu Á giằng co, vàng đi ngang, trái phiếu giảm. Nhà đầu tư hồi hộp chờ quyết định lãi suất của Fed trong bối cảnh Chủ tịch Kevin Warsh giữ kín định hướng chính sách. WikiFX tổng hợp nhanh và chính xác.
Vụ lừa đảo gần 600 tỷ đồng tại Bắc Ninh: 4 bị can dùng vỏ bọc doanh nghiệp huy động vốn, cam kết lãi suất 10-20%/tháng, giao dịch trên sàn Exness và thua lỗ. Cập nhật chi tiết vụ án từ Công an tỉnh Bắc Ninh.
WikiFXWikiFXWikiFXWikiFXWikiFXWikiFXWikiFXWikiFXWikiFXWikiFX
